今年上半年，朋友曾赴佛山本埠近 间隔观摩海天味业，为其留下深刻印象 。在他的 形容里，对海天的现代化程度与内部治理的 标准性大为赞美，进而更加对“酱油茅”的江湖地位深 认为然 。

孰料半年过去，一场 邂逅相遇的增加剂风波，令海天陷入风雨飘摇之中 。

其 着实食品类快消领域，全部从业者一直如履薄冰——与食品 品质关联的问题， 素来便是这个行业 无奈回避的黑天鹅，单纯从概率上讲：只会迟到，从不缺席 。某种 意思上，这也是这个行业最大的 软弱性所在 。

至于海天目前所涉的风波，随着更为 宽泛的 探讨，会逐步趋于 清朗并告一段落 。但 景象之下，一些更为深刻的思量题，则可能会在 将来一个更长周期内，激发更多人的 延续斟酌 。

01

加冕之路

了解目前的争议，我们需求一个更长 工夫的视角 。

海天味业系由上世纪50年代佛山25家酱园合并而成 。1994年公司股改，庞康 负责总经理， 尔后海天味业便没有改换过一把手 。庞康的 气魄，也成就了海天 尔后如日中天的进展 。

股改之后，庞康致力于 攻破酱油企业偏安一隅的产业格局，将海天打造出一个全国性品牌，遂在产能端进行了大刀阔斧的改革：相继 花费3000万元引进国外高速生产线，而且不惜血本在央视黄金时段投放广告，紧接着进行了大量的资本 开销——引进包装线、 构建生产基地， 构建阳光晒池群，以 遍及产能 。

时至今天，海天的产能已接近 其余头部调味品企业的产能之和 。

与产能一体两面的，是销售体系 。庞康组建了 宏大的地推团队，早在2003年就提出了 买通下沉市场的农村销售策略，超过千人的销售团队铺满了300多个城市，数千个县城的货柜渠道， 遮蔽商超、 便捷店甚至是小卖铺零售店，渠道建设也成为了海天的护城河—— 只有推出新的调味品， 宏大的销售网络总能实现无缝 遮蔽 。

同时，海天也着手向B端发力，亦逐步成为这B端的王者之师——而这更是奠定其江湖地位的 要害 。

依附着规模化生产带来的成本优势，以及 遮蔽面足够广的销售渠道，海天于2013年 顺利实现收入 打破百亿的 指标 。2014年，顶着“调味品之王”桂冠，海天 顺利登陆A股 。

截至2021年年报，海天味业面市以来，收入复合增速达到了14.29% 。在报价低于行业 均匀水准的状况下，毛利率在2018年最高达到了46.47% 。

固然 不迭白酒行业毛利，然而作为家用必备消费品、充足的现金流储备、冠绝行业的净利率水平，使得海天被冠以中国版“美丽50”成分股、“酱油茅”之称 。

图：海天味业历年经营 运动现金流 起源：Choice金融客户端

图：调味品格业净利率对照 起源：Choice金融客户端

至此回看，海天味业重要还是依赖着好的赛道、规模效应的优势、严格的成本把控一步步走向 顺利 。

海天味业面市以来，一直 维持着净利润和营收的双增进，最高市值超过了7000亿；截至今年9月底，股价8年涨幅超过800%，稳坐调味品格业的龙头宝座 。

“欲戴其冠，，必承其重” 。很大程度上，龙头老大的“桂冠”，也令海天背负上了更大的 前进包袱——特殊是登陆资本市场以后，面对投资者的增进预期，王者没有退路可言 。

02

王冠焦虑

延续的高增进唯存在 现实国之中 。 即便调味品格业一哥，也 不免在经济周期里 遭逢增进 窘境 。

随着市场 渗透率达到了79.4%、市场占有率17%左右，在区域性市场较强的调味品市场，海天肉眼可 看法 遭逢了增进天花板——2021年无论是营收增速，还是净利增速，都跌破了10% 。

图：海天味业营收净利增速图 起源：Choice金融客户端

诚然，关于消费品而言， 常年维持在80倍左右的PE(市盈率)并不 事实，也很难有一款产品或者一个企业 能够一直 维持高增进，价格回归理性是必定 后果——换句话说，这也就 象征着，可能会带来业绩与估值的双杀 。

关于这样的产业现状与资本市场预期，行业一哥如何能意识不到？

对此，过去几年我们看到，海天 仿佛正竭尽 所有 步骤保增进：酱油见顶就拓宽产品线，一如耗油、调味酱等；在开发第二大单品曲线同时，则 接续苦心钻研成本曲线——从数据上 能够产出， 确切做的不错：

海天的毛利率在同行中一直处于率先地位，2021年才被千禾 超过，但差距不大 。考量到海天的全系列产品ASP要比千禾低众多(海天主品类均值约为16.97元/500ml，千禾约为25.36元/500ml)，海天关于成本的掌控其实更好 。

图：调味品格业毛利率对照 起源：Choice金融客户端

我们从另一项数据也 能够旁证，海天无论是人均产量还是人均产值，都是同业翘楚，高出 其余企业数倍，规模优势显而易见 。

图：调味品格业人均产量、产值对照 起源：东兴证券探究所

优异的成本治理让海天 维持了近10年的高速增进，但一个常识问题在于：成本的边际曲线是有限的 。 即便再 奋力，也不可能成为增进的绝对动因 。

因而在成本端，其实我们 能够窥见，海天关于现代工艺的依赖性仍是 延续强化的——

我们从原 材料占营收比重中 能够看出，除了2021年由于豆粕等原 材料大幅涨价浮现占比 回升外， 其余年份海天的原 材料占收入比呈显而易见 降落趋向 。

图：直接 材料占比及黄豆期货价格历年均值 起源：企业年报、野天鹅

相比之下，黄豆(大豆)的期货价格走势其实较为 安稳，2020年之后的涨幅 稳定也更加显而易见 。换句话说，海天的调味料关于黄豆价格的依赖 绝对不高 。

作为投资者而言，良好的成本操纵自然是 脍炙人口的事；然而关于用户而言，科技 遍及招致酱油对原 材料的依赖更小，则 不免带来心里层面的冲击——毕竟用户购买调味品， 性质上还是 指望 能够买到更多具备“真材实料“的产品 。

如是，所谓不期而至的风波，实际有其迸发的必定性 。

固然此处必须指出的是，食品增加剂 宽泛 利用于世界各国的食品创造中，各国对食品增加剂均有明确的法规 标准，这些 标准 本身没有 高下之分、优劣之别 。无论是什么牌子的酱油，都有存在增加剂的产品 。包含海天在内，在国内外市场，既有增加剂产品(生产周期更短，成本更低，价格更低)，也有“0增加”的产品(生产周期更长，成本更高，价格更高) 。

但无论如何，关于海天味业来说，这场风波都是一次深刻警示：利润最大化和用户利益最大化的天平需求 维持 均衡 。其实， 性质上看，利润最大化≠股东 权力做大化，假如一个企业一味迫于增进压力， 谋求短期利润最大化，远期来看势必也会伤害长 工夫股东 权力 。

某种 意思上这也 象征着，关于海天来说，在 将来一个周期，如何走出“唯成本论”陷阱，将是其最 要害的命题与看点 。

03

一道更重要的思量题

假如用更纵深的视角 对待目前的风波，会有一道更重要的思量题值得我们深刻斟酌求索：

中国人的饮食口味为什么越来越重了？

这个问题其实就像重口味食品一样，成因相当“复合” 。对此，我们 仿佛很难赋予一个明确的答案——但这不阻碍我们给出一些 视察角度：

在调味品的 寰球工业化 历程中，整个供应端 仿佛 表演着 煽风点火的角色：随着B端厨房的“专业制度化”，众多大型的食品公司在源头——厨艺学校领域，正在成为无形之手 。通过合作赞帮 目标，最后使调味品的 丰盛程度更大化出现在我们的餐桌之上，出现出一种整体无意识共识 。

当时当下， 了解这样的“无意识”进化，最直观的 模式，莫过于我们多去看一些菜谱视频教程了 。

道德经有云：五色令人目盲，五音令人耳聋，五味令人口爽 。古人的智慧，诚不我欺 。而这，恐怕才是这场风波带给我们全部个体最重要的启发与思量 。

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