时也，势也

“ 只管大势不好，但我 坚信好的公司依然会脱颖而出！”当雷军在簇拥下 宣告小米面市，劳模般 谨严的脸上掠过 冲动和欢跃， 霎时又被寻常的表情盖过 。

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这句致辞，成了2018年面市热点的一记伏笔 。

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2018年，港交所里挤满了前来敲锣的企业家，大洋另一边，纽交所和纳斯达克的钟声也此起彼伏 。长长的队伍里既包含小米、美团为代表的行业老兵，也有拼多多、哔哩哔哩等巨头新宠，还有映客、趣头条这类创业新贵 。

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尝到“面市红利”的企业已属 厄运，但 经历了估值、市值缩水，独角兽们只能强颜欢笑 。经济寒冬里，资本市场和投资人的眼光和尺度 更加审慎，乐观累积的泡沫发出了 幻灭的 声音 。

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01

锣不够用了

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上半年开始，种种迹象都在指明一个趋向：“没钱了” 。

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今年一季度，国内VC/PE 实现募资规模仅110.3亿美元，与上一年同期相比 降落了74.85% 。一级市场只不过整个金融体系流动性收紧的 部分切片 。

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今年资产治理新规出台后，银行表外融资收紧，监管还在不停向市场传递信息：不要盼望水管会松 。整个经济宏观面 连续低迷，贸易战 阴郁下，纺织、外贸、汽车等行业压力在不停 晋级 。

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P2P和股市也被抽血 。2017年四季度，监管发文 制约现金贷，有些P2P平台就开始失血 。进入5月，P2P公司接连“暴雷”，大量没有兑付 威力的平台倒闭 。“网贷天眼”统计数据显示，截至当前 畸形 经营平台数量降至1798家，接近2015年行业 巅峰 时代的一半 。A股2018年累计跌了24.59%，截至12月28日最终一个交易日收盘，全年市值蒸发掉2.4万亿美元 。

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一级市场钱荒，二级市场心慌，独角兽们就更慌了 。在“烧钱”的惯性中，企业必须有充足的弹药 支撑 威力生存，假如击鼓传花式的游戏就此 停留，本就无利可循再外加亏损的窟窿，企业很快就会被拖垮 。

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投资人也坐不住了 。小米面市前已融资至E轮，金额在十亿美元上下，越往后寻求更大的资金体量，前期投资方很难再满足其胃口，只能推面市 。在他们看来，经济马上进入低迷周期，假如不抓住现在的面市窗口， 将来兴许很难再有这种机会了，IPO是公司融资最有效的 步骤 。

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四面寒冷中，独角兽和投资人终于 捉拿到一丝 活力：港交所推出同股不同权制度，确保 独创人在融资过程中不 损失对公司的操纵权 。美国交易所的高管们则系上了红色的小狗领带，在上海和美国间来回 奔波，以示 重视和 欢送 。登陆资本市场成了新经济公司争抢船票的最终一艘“方舟” 。

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一 工夫，三大“独角兽”TMD均传出面市“绯闻”，王兴一改上一年10月份“不面市”的口径，美团早早地递交了招股书 。7月9日，雷军在奢华朋友圈簇拥下敲响大锣，小米正式面市发行，各方长舒一口气 。

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资本狂欢的序幕随之拉开，美团、映客、51信用卡、海底捞、华兴资本、宝宝树等先后登陆 。IPO火爆的场景定格在8家企业两两一组登台，连锣都不够用了……

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在纽交所和纳斯达克历史中，中国互联网公司曾划下里程碑式的刻度：2005年百度在纳斯达克面市，IPO当天暴涨354%；2014年阿里巴巴在纽交所发行，250亿美元融资额创下了 寰球历史 。2018年，赴美面市的中国公司则在速度和数量上刷出了新纪录 。趣头条仅成立2年2个月，就叩开了纳斯达克的大门 。全年美股有395只股票IPO，中概股就占了63只 。

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在香港中环或华尔街加冕 顺利的企业跑快一步， 实现了 成功“大 流亡” 。

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02

撞在“枪口”上

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前有发行后爆火的阅文、美图，新经济公司们都向往着评一个好估值，借面市多拿钱 。时移事易，老套路已经不灵了 。

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前几年，独角兽们做估值、搭“生态”的底气来自遍地开花的业务板块，最典型的要数“八爪鱼”美团点评 。团购之外，还涉足酒店 遨游、出行，在O2O领域做出了Groupon+Yelp+Grubhub+Kayak+uber的 硕大无朋 。 圆满体现了互联网创投一向的“流量思维”，即不急着谈盈利，先用真金白银烧，争一波市场、挑一群对手，拼的是单量、消费者量和增进率 。

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资本襁褓中的互联网企业，被养成了巨婴——动不动百亿级别的业务体量和财务亏损大到惊人，盈利 威力却少有见证 。美团点评2017年净亏损190亿元，调整后的数字是28亿元；小米招股书里最抓人眼球的一句话莫过于“2017年亏损439亿” 。

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投资行业 视察人士指出，前几年太多资本在追捧少量好 名目，估值也水涨船高 。一级市场估值虚高太多，二级市场最终会对其调整 。以小米为例，2017年曾 迟疑满志等待1000亿美元，香港市场最终只给出540亿美元的价格，时隔一年近于腰斩 。

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香港财政司司长陈茂波在小米挂牌现场言明，为了 掩护投资者的利益，对扎堆来港IPO的内地新经济公司，监管机构将 加强对这些公司面市申请的审核把关 。多位港股 综合师对此的 感想是，不只监管尺度收紧，投资者也多 取舍 观望，路演期间估值水温就 渐渐往 降落，公开认购环节只能说是差强人意 。

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像小米这样为了争做同股不同权第一单而撞在“枪口”上，也是 意料之外 。首单不顺，立马拉低了排队企业的心理预期 。

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惟独发出来就算赢，早发 确定要比后来强 。为抢占 工夫窗口，新经济公司们就算“流血”也要搭上最终一班车：映客、51信用卡、极光大数据、华兴资本、宝宝树、蘑菇街、360金融等均按最 便宜发行，在优信二手车更是 积极将融资额从5.47亿美元降到2.25亿美元 。

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只惋惜一级市场不买的账，到了二级市场也是惨淡 。

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03

风口上的猪，摔了

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不知从什么时候开始，雷军常在挂嘴边的词，从“风口上的猪”变成了“厚道” 。

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小米面市第二天，股价回升，雷军发微博“厚道的人，运气不会太差 。”后面还附了一个淘气的笑脸 。

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小米高开低走的行情，恰如今年整个IPO市场走势 。截至12月27日收盘，在2018年登陆港股市场的206只股票中，有154只跌破发行价，破发率高达75% 。

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蔚来汽车、小牛电动、哔哩哔哩等开盘即宣告破发，爱奇艺面市首日惨跌13%，华兴资本跌幅达22%

“资讯界拼多多”的趣头条IPO首日开盘大涨，半小时内市值翻倍，但是一周后还是跌回原形，距今市值减去17%

手机直播平台映客的市值从面市时107亿港元跌至如今的40.6亿港元，缩水近62%

二手车交易平台优信面市半小时即宣告破发，优信29.67亿美元的IPO市值，甚至低于上一轮融资后32亿美元估值

美团点评也没有撑过4个交易日 。如今 间隔面市节点的市值已掉去1500多亿港元，损失近四成

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独角兽们“跌跌不休”，甚至成了2018资本市场上的一道景观，既 反响出市场对新经济公司密集面市的 巩固情绪，也离不开铁普通的价格推断 。“假如新股发行时市场预期 广泛 比较乐观，那么定价自然会 比较高，面市后一旦大市 着落或市场对它的预期变得 比较悲观，价格就会 降落，就会浮现破发 。”港交所总裁李小加说 。

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放眼望去，港股恒指今年以来跌幅已达15%，受大盘整体传导，IPO公司多半未能守住发行价 。中美贸易战6月开打后，整个中概股都急转直下，新公司更是避无可避 。

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华平投资中国区联席总裁程章伦认为，公司很好，但都卖得太贵，多半都是卖两年后的业绩，这也是从私募市场带过来的一种融资行为，新经济最大特色是你需求往前看，一个 将来的商业 方案，卖的预期太超前就会太贵 。

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场内人要通透得多 。饿了么、滴滴、映客的投资教父朱啸虎早有推断，今日的互联网创业企业价格增进 根本都已在一级市场 实现，甚至透支，所以面市破发潮毫不奇怪 。泰和资本 考查 后果同样 证实，80%IPO的基石投资人在亏钱；再往前看Pre-IPO轮，50%的投资人在亏损；甚至还有25%的公司市值低于再上一轮估值 。

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时也，势也 。投资人也 无奈转变潮水的方向，被割了韭菜 。大 部分最终一轮投资人都浮现亏损，甚至没有跑赢理财收益 。

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随便举几个例子大家 感想下：

美团点评最终一轮融资估值2219亿，面市市值2141.21亿，年化回报-3%；

51信用卡最终一轮融资估值67亿，面市市值42.21亿，年化回报-18.6%；

映客最终一轮融资估值40亿，面市市值36.87亿，年化回报-3.6%

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赚不到钱，何来接盘侠？

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04

谁还在裸泳？

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鼎晖资本 独创人王功权曾做过这样一个推断，小米和美团IPO三个月内的股价 体现，将深刻影响中国创投行业的投资价格取向，好，则大家 接续做爆炸成长的 妄想；不好，则风险投资的一个泡沫时代 完毕 。

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2018 完毕，答案已经无比真真切切 。

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最 根本的问题依然是，这些企业过去以规模为傲，自己真正的内在价格和驱动力是不是可 连续？通过商业 展示出来的价格观和最终 目标是不是清楚？为了对股东和投资人负责，独角兽们还需求找到 打破性的增进点， 维持增速曲线 笔陡 回升 。

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企业最 根本的逻辑是生存，过去新经济公司强调 快捷增进、藐视盈利，招致亏损 硕大、治理粗放，面市后这些问题都需求逐个解决 。 是不是 运行出可 连续的进展动能，不只关乎二级市场 是不是 连续买账，也关乎这些“独角兽”将是 过眼云烟，还是最终成长为一个伟大的企业 。

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智能手机行业见顶，凭借东南亚和欧洲这些新兴市场，小米还 维持着 20% 以上的增进 。握手宜家、合并美图等一系列新动作，小米依然在 打破手机公司这个传统角色 。

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美团点评也只能转变原来 到处树敌的扩张 模式，一方面 普及营收、支出双高的外卖业务盈利水平，收缩甚至砍掉久未见起色出行业务 。业务架构调整显示，主力的餐饮业务和2B端将是重点发力的方向 。

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今年面市的另一位老兵，品钛 CEO 魏伟说得 着实：面市不是欢庆的锣鼓，而是起跑的发令枪 。面市后竞争更加 强烈，宏观不确定因素增多，更需求企业和投资者具备放长线的智慧和眼光，沉下心来打一场“ 长久战” 。

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风来了，猪都会飞——曾经，众多人都 蠢蠢欲动迎上风口 。如今风停之后，摔死的还是猪，唯有自己 可以 翱翔的人，才是 霸道 。